Эмброуз Эванс-Притчард

Мировая финансовая система находится сегодня на опасном пределе, как это было на пике последнего "пузыря", но на этот раз власти попали в "ловушку политического курса", не имея особой защиты, предупредил опытный центральный банкир. 

Девять лет экстренных денег привели к ряду обратных эффектов и заманили развивающиеся рынки в ловушку зависимости от долга, не разобравшись со структурными причинами глобального беспорядка.  

"Все рыночные показатели сейчас выглядят аналогично тому, что мы видели перед кризисом с "Леман Бразерс", но уроки этого были как-то забыты", - сказал Уильям Уайт, базирующийся в Швейцарии глава наблюдательного совета ОЭСР и бывший экономист Банка международных расчетов.

Уайт сказал, что настораживающие свидетельства сокращения кредита появляются почти ежедневно. Самым последним является информация, что находящаяся в сложном финансовом положении британская строительная группа Carillion без лишнего шума привлекла 112 миллионов фунтов через немецкие облигации Schuldschein. Южноафриканская компания розничной торговли Steinhoff также освоила этот малоизвестный рынок, получив ссуду в 730 миллионов евро. 

Кредиты Schuldschein когда-то являлись солидным кредитованием для малых и средних семейных компаний в Германии. Трансформация этой части рынка в вид чрезвычайно рискованных теневых банковских операций показывает, как система кредитования была искажена количественным смягчением (КС) и отрицательными процентными ставками. Уайт сказал, что каждый нестабильный бум сопровождается опьяняющим оптимизмом, когда люди убеждают самих себя, что риск исчезает, но именно тогда совершаются наихудшие ошибки. Показатели перегрузки были низкими и в 2007 году, перед тем, как разразилась буря.  

На этот раз центральные банки держат за хвост особенно свирепого тигра. Глобальный коэффициент долговой нагрузки вырос на 51 процент ВВП после кризиса с "Леман", достигнув рекордных 327 процентов (данные Института международных финансов). 

Это новое явление в экономической истории, и оно берет начало в утечке наличности в результате количественного смягчения на Западе, наводнившей Восточную Азию, Латинскую Америку и другие развивающиеся рынки при огромной поддержке со стороны Китая, преследующего его собственный рискованный проект. "Центральные банки подливали масла в огонь", - сказал Уайт газете "Дейли Телеграф" до Всемирного экономического форума в Давосе. 

"Следует ли регулирующим госорганам поздравлять себя с тем, что система теперь более безопасна? Никто не знает, что произойдет, когда они закроют программу количественного смягчения. Рынкам лучше быть очень осторожными, потому что существует множество кризисных точек", - сказал он. 

"Фармацевтические компании подпадают под действие законов, вынуждающих их проводить тесты на непредвиденные последствия, прежде чем они запустят лекарство, а центральные банки запустили огромный социальный эксперимент валютного стимулирования, легкомысленным образом не сильно задумываясь о побочных результатах", - сказал он.  

Федеральная резервная система США уже дает обратный ход в отношении покупки долговых обязательств - игнорируя предостережения бывшего председателя ФРС Бена Бернанке - и нарастит темп в этом году до 50 миллиардов долларов в месяц. Это приведет к росту предложения казначейских облигаций США в то время, как блиц-кампания администрации Трампа в области расходов и налогов приближает бюджетный дефицит США к отметке в 1 триллион долларов, а Китай и Япония сокращают покупки государственных казначейских облигаций США. 

Все это имеет признаки катастрофической ситуации. По меньшей мере, это означает, что доходность по 10-летним государственным казначейским обязательствам США - что является мировой справочной ценой денег - достаточно резко вырастет, чтобы вызвать потрясение на рынках долговых обязательств.

Здание раздутого акционерного капитала и рынков активов построено на допущении, что процентные ставки останутся близкими к нулю. Последний отчет о стабильности Управления финансовых исследований Минфина США предупреждал, что повышение ставки на 100 базисных пунктов уменьшит стоимость совокупного индекса облигаций США банка Barclays на 1,2 триллиона долларов, и будут дальнейшие потери, если включить сюда мусорные облигации, закладные с фиксированной ставкой процента и вторичные ценные бумаги.  

Глобальные последствия могут быть жесткими. Кредиты в долларах за пределами юрисдикции США выросли в пять раз за 15 лет, до 10 триллионов долларов. "Это очень большая цифра. Как только у мира начнутся неприятности, у многих людей начнутся проблемы с обслуживанием этого долларового долга", - сказал Уайт. Должники получат двойной удар в виде растущего доллара и повышающихся процентных ставок.

В то время как у банков имеется теперь буферный капитал, риск сместился в инвестиционные фонды, сконцентрированные в перегруженных торгах. Доля обыкновенных акций, торгуемых в "скрытых пулах" вне бирж, выросла до 33 процентов.

Одна из озабоченностей - это вопрос о том, что произойдет с фондами с "паритетом риска", когда инфляционный цикл изменится. RBI Capital предупредила в своем письме к инвесторам, что эти фонды могут привести к "обвалу ликвидных фондов". Deutsche Bank порекомендовал клиентам взять опционы на продажу со сроком истечения в июне 2018 года на ценные бумаги индекса S&P 500 - страховку против падения рынка - утверждая, что подъем выглядит на пределе и что фонды с паритетом риска усилят любую рыночную коррекцию.   

Эти фонды управляют риском, сочетая облигации и ценные бумаги посредством динамического взвешивания. Эта стратегия работала на этапе "Златовласки" с низкой инфляцией и растущими фондовыми рынками. Оба крыла торговли преуспевали. Опасность в том, что оба они могут перестать работать вместе. 

Меняется ли инфляционный цикл, и насколько быстро, является элементарным вопросом этого "бычьего" рынка. Но ясно и то, что США устранили спад производства и теперь сталкиваются с нехваткой имеющихся производственных мощностей. 

Большое замедление темпов инфляции последних трех десятилетий являлось по сути глобальным "кризисом предложения". Открытие экономики Китая и падение берлинской стены добавили 800 миллионов рабочих в товарную экономику, понизив заработную плату и высвободив цунами дешевых товаров. "Эффект Amazon" цифровых технологий ограничил рост цен. Демография послевоенной эпохи сыграла свою роль в наращивании глобального избытка сбережений. 

Но была и другая характеристика, которую часто обходят вниманием. Центральные банки проводили "асимметричные" интервенции в каждом цикле, позволяя развиваться экономическим бумам и приходя на выручку посредством стимулирования экономики для смягчения спадов. Банк международных расчетов говорит, что результатом этого стало сохранение несостоятельных "зомби"-компаний и блокирование творческого разрушения, ведущего к росту производительности.

"Теперь все может пойти в обратном направлении: поколение, родившееся во время послевоенного демографического взрыва, ушло; население трудоспособного возраста в Китае уменьшается; а "зомби"-компании будут, наконец, вытеснены из бизнеса в связи с ростом стоимости кредитов", - сказал Уайт.

В то время как более высокая инфляция в некотором смысле необходима, чтобы выправить глобальный корабль, - так как она быстрее повышает номинальный ВВП и уменьшает задолженность, - но опасность в том, что шок от более высоких процентных ставок ударит первым.   

Центральные банки оказались теперь в "долговой ловушке". Они не могут удерживать процентные ставки почти на нуле, так как растет давление инфляции, но они также не могут легко повысить процентные ставки, потому что это рискует взорвать систему. "Если честно, то это страшно", - сказал Уайт.  

Власти, возможно, пока еще не достигли конца дороги, но эта стратегия явно чревата опасностью. Глобальная финансовая система стала настолько чувствительной к денежно-кредитной политике, что центральные банки рискуют спровоцировать кризис задолго до того, как они создадут запас прочности в виде 400-500 сотых долей процента снижения процентных ставок, необходимых для борьбы со спадами. 

"У нас заканчиваются патроны. Я боюсь, что в какой-то момент это разрешится посредством множества дефолтов по долгам. А что мы сделали с демографическими дивидендами? Мы их растранжирили", - сказал он.

Эта статья первоначально была опубликована изданием "The Telegraph".