Национальный банк Швейцарии

Начнем с Национального банка Швейцарии. В марте этого года руководство ЦБ заявило о возникновении серьезной угрозы дефляции. Было отмечено, что Банк будет предпринимать различные меры, в том числе, и подразумевающие количественное ослабление. Однако из-за фиксального консерватизма рынок облигаций Швейцарии слишком мал, поэтому Банк намерен продавать швейцарские франки и покупать иностранные облигации. Обратите внимание на то, что швейцарский франк и не подумал рухнуть на данном заявлении, а его укрепление лишь усилило дефляционное давление. Франк вырос против евро и несколько раз приближался к пограничному уровню 1.50, что вынуждало Банк Швейцарии пойти на прямую интервенцию. Но даже эти меры не смогли принести желаемых результатов. В середине месяца Банк сменил тактику, перейдя к более решительным действиям. Если интервенция - это лестница, то руководство в два прыжка преодолело пару пролетов. Похоже, банк просто преследовал рынки. Ходили слухи об увеличении объема покупок и частоты операций, как в паре с долларом, так и в паре с евро. В итоге, их действия увенчались успехом, но франк так и не опустился ниже мартовских значений. Возможно, меры, предпринятые Национальным банком Швейцарии, перевели франк в новый торговый диапазон, ниже предыдущего, однако, спровоцировать формирование нисходящего тренда по франку против евро, как такового им не удалось. Более того, потребительские цены в Швейцарии, судя по всему, будут стабилизироваться в любом случае. Этому способствует рост цен на нефть и сырье. Слабый франк, между тем, пойдет на пользу другим странам. Многие потребители Польши и Венгрии брали ипотечные кредиты в франках, поэтому до марта этого года рост валюты наносил им серьезный урон. Девальвация же швейцарской валюты должна снизить напряженность и стать позитивным фактором для местных валют. В свою очередь, побочный эффект коснется и шведской кроны. Банк Швеции тесно связан с банковской системы стран Балтии, в частности, Латвии, что усиливало давление на крону. Рост валют в Польше и Венгрии может способствовать улучшению настроений в регионе, включая Балтию и, следовательно, снизить давление на крону.

Европейский центральный банк

Несмотря на то, что официальные лица никогда не подтверждали факт проведения интервенции, у участников рынка нет никаких сомнений в том, что произошло, и почему это произошло. Многие люди оспаривают необходимость и эффективность подобных мер, но это уже совсем другая история. Для Банка Швейцарии интервенции - дело относительно незатратное. По слухам, он также пытается влиять на свою кривую доходности, и, судя по всему, использует поступления от интервенций для покупки немецких гос. облигаций. В ЕЦБ дела обстоят совсем по-иному. Многих рыночных обозревателей увлекли масштабные действия, поэтому они упускают или недооценивают кое-какие нюансы. Со времени банкротства Lehman ЕЦБ предоставляет своим банкам неограниченные средства сроком до шести месяцев на весьма льготных условиях. В мае председатель Европейского центрального банка Трише заявил о том, что срок кредитования может быть продлен до года, чтобы оживить рынок кредитов в регионе. Первый тендер прошел 24 июня, и результаты были просто поразительными. В нем приняли участие более тысячи банков, а ЕЦБ предоставил беспрецедентную сумму - более 442 млрд. евро. Как верно подметил Ральф Аткинс из Financial Times, это 1300 евро на каждого жителя региона. В определенной степени это равноценно монетарному ослаблению, хотя, вполне вероятно, что сумма несколько преувеличена, поскольку некоторые банки просто заменили часть своих краткосрочных долгов на долгосрочные. В последнее время интерес к тендерам на краткосрочные займы начал угасать. Но, в любом случае, сумма чистого вливания оказалась не меньше 250-300 млрд. евро. В сухом остатке это может оказать давление на евро с двух сторон. Во-первых, краткосрочные процентные ставки упали, а ставки по кредитам овернайт достигли новых минимумов. Фактически, некоторые краткосрочные ставки по кредитам в евро опустились ниже аналогичных ставок по кредитам в долларах. Текущие 3-месячные свопы держатся на уровне 55 базисных пунктов, однако, годовые уже на нуле, тогда как к концу 2010 года долларовые ставки будут на 32 пукнта выше 2-месячных евровых ставок. Доходность по американским 2-летним облигациям на 18 базисзных пунктов ниже доходности по аналогичным немецким бумагам. Вплоть до выборов в Германии, которые состоятся в сентябре, американская доходность будет выше немецкой. Однако, следует отметить, что в начале года разница составляла 100 пунктов - в пользу Германии. Во-вторых, в тендере на годовую ликвидность принимали участие некоторые иностранные банки, ведущие деятельность на территории Еврозоны. Они также сумели обеспечить себе 1% финансирования. Часть этих средств может утечь в другие регионы, например, в Великобританию, Швецию, США, и пр. В этом плане отрицательное влияние может быть минимальным. Большая часть денег все равно осядет в Еврозоне. Вопрос только в том, где. Некоторые - на краткосрочных депозитах - именно такая перспектива, или ожидание подобного исхода оказывает давление на краткосрочные процентные ставки. Но есть и другое измерение, настолько же возвышенное, насколько и сам Центробанк. Часть средств пойдет на покупку гос. облигаций. Будет разработана некая структура стимулирования, которая сделает привлекательной покупку высокодоходных гос. облигаций Еврозоны. Это, очевидно, приведет к сужению спрэдов, за исключением, разве что, Ирландии. Однако, в плане покупки гос. облигаций, банки делают то, что не под силу ЕЦБ - они страхуют фискальную политику правительств - стран Еврозоны. Таким образом, ЕЦБ косвенно поддерживает фискальную ситуацию в этих странах.

Федеральная резервная система

Есть еще один поучительный элемент программы ЕЦБ. Первые признаки того, что, финансовый и экономический кризис пошел на спад, спровоцировали разговоры о стратегиях выхода. Между тем, Европейский центральный банк предоставляет средства на фиксированный срок, затем подобные аукционы можно будет отменить. Здесь все интуитивно понятно, чего не скажешь о ФРС, которая обязалась купить долгосрочных ативов на сумму 1.75 трлн. долларов, включая гос. облигации на сумму 300 млрд. долларов. В заявлении, сделанном в конце июня после публикации решения по ставке FOMC, о стратегии выхода не сказано ни слова. Но, вопреки ожиданиям, там также нет и намека на возможное расширение программы покупки гос. облигаций, которая должна завершиться в конце третьего квартала. На следующий день ФРС ужесточила условия, снизила доступность и отменила часть своих кредитных программ. Таким образом, уже существующие тенденции были переведены в ранг официальных. Успешное оживление ряда рыночных сегментов говорит о том, что экстренные программы кредитования больше не нужны. На пике своей активности они обеспечивали поддержку на 1.5 трлн. долларов. К тому моменту, как ФРС объявила о своем решении, объем их использования уже сократился более чем на 50%. Есть еще один элемент стратегии выхода, предложенной ФРС. Некоторые программы со сроком истечения в конце октября, были пролонгированы до 1 февраля 2010 года. В заявлении было четко сказано, что, с учетом улучшения финансовых условий, подобные действия будут носить единичный характер. Даже несмотря на то, что срок полномочий Бена Бернанке истекает в конце января, решение будет приниматься еще под его чутким руководством. Кроме того, по нашим прогнозам, г-н Бернанке будет переизбран. Г-ну Саммерсу не повезет. Вот тогда мы и узнаем, как действует стратегия выхода, разработанная Бернанке. Постепенная, но твердая, как стратегия генерала, отвоевывающего территории, захваченные врагом. Заявление FOMC и формализация процесса отказа от чрезвычайных программ также указывает на уверенность руководства в стабилизации ситуации, а также в том, что появившиеся в последние месяцы зеленые ростки вырастут в истинное восстановление. Учитывая сокращение экономики США на 1-1.5% во втором квартале (согласно прогнозам), можно предположить, что третий квартал положит конец падению, а четвертый покажет рост на 1-2%. Если события будут развиваться именно таким образом, у доллара будут все шансы значительно укрепить позиции.

Марк Чандлер