"Юань должен быть девальвирован на 15% в целях стабилизации золото-валютных резервов, увеличения экспорта и избежания структурных проблем в экономике", - с таким заявлением 11 апреля выступил бывший член валютного комитета Народного банка Китая Юй Юдин в интервью британской The Daily Telegraph.
Бывший высокопоставленный чиновник, профессор Юй заявляет, что с нынешней политикой по удержанию курса юаня, Китай имеет все шансы повторить Британские события 1992 года, когда хедж фонды во главе с фондом Сороса (Quantum) успешно атаковали фунт, что привело к его девальвации на 15-25% по отношению к основным валютам. Сегодня в связи с падением экспорта, масштабными проблемами с оттоком капитала, в КНР и за ее пределами, низкими темпами роста мировой экономики все чаще обсуждается тема возможной девальвации национальной валюты, а заявление Юй Юндина фиксирует новый, уже близкий к государственному уровню, виток дискуссии, в которой у блока правительства и НБК Китая, отстаивающих стабильный курс юаня, появились влиятельные оппоненты.
Предполагается, что девальвация поможет сберечь значительную часть золото-валютных резервов, что восстановит веру в стабильность юаня и положительный прогноз по росту экономическому росту: несмотря на обтекаемые заявления властей КНР о росте роли внутреннего рынка, в Китае до сих пор сохраняется старая модель экономического роста за счет инвестиций и экспорта.
Бывший сотрудник валютного регулятора Юй Юндин апеллирует к опыту кризиса британских событий 1992 года, тем не менее, насколько текущее положение Китая и его национальной валюты похоже на Англию образца 1992 года?
В начале 90-х годов объединение Германии, одной из сильнейших стран Европы, привело к стремительному росту инфляции в стране и для борьбы с ней, немецкий центробанк Бундесбанк радикально повысил процентные ставки. Повышение процентных ставок произошло в момент, когда другие европейские страны находились в рецессии и были вынуждены снизить ставки для стимулирования национальной экономики. Снижение процентных ставок приводит к более дешевому кредиту и стимулирует инвестиции. Разрыв в процентных ставках привел к тому, что капитал из периферийных стран Европы с низкой доходностью начал перетекать в Германию. Для остановки оттока капитала в немецкую марку Британия могла реагировать двумя способами - девальвацией фунта и повышением процентных ставок. Однако Великобритания выбрала девальвацию, причина чего кроется в структуре рынка ипотеки.
В Великобритании процентные ставки по ипотеке в основном были плавающие, это значит, что в случае повышения ставок центральным банком Англии, ставки по ипотеке для заемщиков также возрастали. Это в свою очередь неизбежно приведет к росту процентной нагрузки для домохозяйств, что отразится на падении потребления, и толкнет страну в еще большую рецессию. В худшем случае повышение выплат по ипотеке может привести к социальным протестам. Сорос верно интерпретировал социально-политическую ситуацию и сделал ставку на девальвацию фунта, а "атака на фунт" принесла Соросу прибыль больше 1 млрд долл. Согласно теории, фунт был фундаментально переоценен. Это значит, что относительная стоимость Британских товаров была выше, чем в других странах. Девальвация фунта сдвинула курс фунта к фундаментальному, что помогло сократить дефицит торгового счета на 13 млрд за последующие два года.
Является ли курс юаня фундаментально выше равновесного? Китай на протяжении последних десятилетий имеет положительный баланс торгового счета, или экспортирует товаров больше, чем импортирует, что означает, что стоимость китайских товаров ниже стоимости товаров других стран после конвертации юаня в иностранную валюту. Важным фактором спекуляции на падении фунта было свободное движение капитала между странами. Однако сегодня Китай официально является страной с ограниченной свободой движения капитала.
Другой, не менее важный фактор - процентные ставки в других странах. Развитые страны после финансового кризиса 2008 года встали на курс снижения процентных ставок для стимулирования экономического роста за счет инвестиций. На сегодняшний день, в мире нет страны, которая предлагала бы столь высокие доходности, как Германия в 1992 году. Это значит, что сценарий с повторением Британского опыта крайне маловероятен. Однако, если курс юаня фундаментально ниже равновесного, то почему с 2014 года курс юаня, достигший показателя 6,05 за доллар, все же был девальвирован на 7%?
Среди основных причин, которые могут описать девальвацию юаня - от расхожего мнения о стимуляции резко падающего экспорта в 2014 году до девальвации валют основных экономик региона осенью 2014 года (например, японской йены) - стоит выделить ярко выраженную спекулятивность китайского рынка, которая привела к значительному оттоку капитала, и естественное ослабление китайской валюты.
Самым ярким примером спекуляции в Китае, вызвавшей отток капитала, является принятие инвестиционных решений на основе новостей из США, в том числе и показателя ключевой ставки ФРС, которая, по мнению многих экспертов, имеет весьма отвлеченное от реальной экономики значение, однако оказывает "магическое влияние", только усиливающееся от состояния паники среди китайских инвесторов.
В самое ближайшее время, 27 апреля ФРС будет пересматривать размер учетной ставки. По самым оптимистическим прогнозам, ставка может быть повышена в диапазоне 0,25-0,5%, но скорее всего ставка останется на текущем уровне. С точки зрения фундаментального инвестора, повышение ставки на 0,25% не имеет большого экономического значения. Повышение ставки на 0,25% лишь увеличит прибыльность американских облигаций на те же самые 0,25%. Однако в очередной раз на поведение спекулятивного рынка влияют не расчеты, а стереотипы, характерные для среднестатистического китайского "инвестора".
Спекулянтам не важно, имеет ли повышение ставки какое-либо экономическое значение. Однако, если на рынке доминирует мнение, что изменение ставки имеет значение, то оно начнет иметь это значение. Все спекулянты займут одинаковую стратегию и будут продавать юани, что в свою очередь приведет к еще большему оттоку капитала из-за саморазрушающегося эффекта. 16 марта 2016 года ФРС отказалась повышать процентные ставки, что отразилось на росте ЗВР в марте на 10 млрд - впервые за последние полгода, когда ЗВР сократилось с 4 до 3,2 трлн долл. Предыдущие же повышения ставки или слухи о ее грядущем повышении вызывали регулярный негативный тренд оттока капитала, который достиг своего пика осенью-зимой 2015-2016 годов.
На решение НБК провести девальвацию могут влиять не только макроэкономические, но и бюджетные факторы: напомним, что девальвация рубля не привела к резкому росту экспорта или импортозамещению, однако кратковременно решила проблемы бюджетного характера правительства Российской Федерации. Исходя в том числе и из этих предпосылок могут приниматься и решения в Китае, в зависимости от объемов резервов, остающихся в распоряжении правительства.
Эффекты возможной девальвации
Девальвация юаня прежде всего сделает значительную массу рядовых китайцев беднее. Согласно официальным данным Статистического бюро Китая, на конец 2013 года общая сумма депозитов домохозяйств равнялась 7,2 трлн долл по курсу того периода, и в случае девальвации серьезный удар будет нанесен в первую очередь по среднему классу китайцев, являющихся основным потребителем импортной продукции. В случае девальвации на 15%, китайские домохозяйства станут беднее на 400 млрд долларов. Девальвация окажет негативное влияние на и без того испытывающий проблемы с развитием внутренний рынок Китая, на который ориентируются производители ряда внутренних областей КНР: в значительной степени провинции пояса реки Янцзы.
Это идет вразрез с экономической политикой правительства Китая во главе с Ли Кэцяном по реструктуризации экономики с инвестиционного и экспортного роста на более сбалансированный рост за счет внутреннего потребления. Согласно оценкам Всемирного Банка, доля потребления в ВВП Китая в 2014 году составляла 38%, что является одним из наименьших показателей в мире. В США, например, доля потребления составляет 68%. Крепкая национальная валюта является своего рода субсидией для домохозяйств и увеличивает реальное богатство домохозяйств. Девальвация валюты приводит к противоположному результату.
Остановит ли девальвация юаня отток капитала из страны? В случае эффективного финансового рынка, где представлен широкий спектр инвестиционных стратегий, начиная от фундаментальных инвесторов или долгосрочных инвесторов в реальный сектор, и заканчивая спекулянтами, девальвация валюты может привести к остановке оттока капитала и притоку прямых инвестиций. При девальвации валюты активы страны становятся дешевле для иностранных фундаментальных инвесторов, что видно на примере Англии.
Например, если Уоррен Баффетт рассматривает вариант покупки китайской компании, которая производит, например, строительные материалы, то девальвация юаня на 15% сделает сделку привлекательней для него на 15%, что для Китая обернется притоком капитала. Необходимо понимать, что он приобретет компании, так как предсказывает рост прибыли в связи с расширением бизнеса.
В свою очередь, девальвация сделает приобретение иностранных активов для китайских инвесторов более дорогими, что неизбежно приведет к падению оттока капитала. Для наличия фундаментальных инвесторов, страна должна иметь прозрачное законодательство, стабильную макроэкономическую ситуацию, корпоративное законодательство и эффективные регулирующие органы. Однако, при обстоятельствах, когда эти требования отсутствуют, фундаментальные инвесторы не имеют необходимых инструментов для оценки стоимости активов и расчета будущих денежных потоков. Отсутствие вышеуказанных инструментов значительно увеличивает риски для инвесторов, что является основным барьером для инвестирования. Основным препятствием для позитивного тренда при грядущей девальвации является то, что финансовый рынок Китая характеризуется отсутствием вышеуказанных требований.
На рынке Китая, где только число финансовых аккаунтов финансовых брокеров превысило 100 млн (в России около 100 тыс), доминируют спекулятивные стратегии, поэтому девальвация юаня скорее всего приведет к иным результатам.
11 августа 2015 года Китай, сразу после негативного решения МВФ о включении юаня в корзину валют SDR, девальвировал курс юаня на 3%, а уже в сентябре 2015 года Китай испытал самый крупный отток капитала за 2015 год. Согласно оценкам Bloomberg, в сентябре страну покинуло рекордные 194,3 млрд долл. При этом не до конца ясно, какой фактор сильнее повлиял на поведение спекулянтов - рост угрозы волатильности юаня или поведение финансовых регуляторов в ФРС, или общая паника на рынке, связанная с обрушением фондовых индексов в августе-сентябре. В ситуации паники на фондовых рынках рост оттока капитала мог быть вызван целым комплексом факторов, в том числе и решением МВФ, поведением ФРС США, а девальвация могла быть лишь робкой попыткой остановить начавшийся обвал финансовой системы, для сравнения за весь 2014 год, когда политика девальвации уже начала воплощаться в жизнь, отток капитала составил 134,3 млрд долларов.
При этом власти КНР, в частности набирающий политическую силу девальвационный блок, выступающий де факто против нынешней политики Ли Кэцяна и финансового блока НБК, может сохранять уверенность, что в долгосрочной перспективе девальвация будет выгодна, если не всей стране, то как минимум представителям девальвационного лобби.
Однако на основании примера "шоковой девальвации" августа 2015 года можно предположить, что резкая девальвация на 15-25% может в краткосрочной перспективе увеличить опасения роста волатильности китайской финансовой системы, а также резкий кратковременный отток капитала, прежде чем он будет сглажен началом действия позитивных эффектов ослабления национальной валюты. Девальвация также может принять характер естественного явления при оттоке капитала и отсутствия действий НБК по "спасению" курса, а избыточная волатильность связанная с девальвацией лишь ускорит падение курса валюты.
Воздействие на мировую торговлю
В случае девальвации, импортные товары в Китае возрастут в цене, что сделает их менее доступными для китайцев, что еще сильнее усугубит положение импорта в Китай, и без того показывающего отрицательный рост. При обстоятельствах, когда мировая экономика стабильно растет, развитые страны имеют низкий уровень безработицы, то страны будут рады увеличить потребление за счет более дешевых иностранных товаров. Однако, сегодня мировая экономика находится в рецессии и страны пытаются решить внутренние проблемы безработицы за счет наращивания экспорта, другими словами, "перенести" свои проблемы в другие страны.
Несмотря на очевидные попытки ЕС упрочить торговые отношения с Китаем, в том числе и в рамках снятия заградительных пошлин к 2017 году, возможности расширения китайского экспорта в ЕС остаются неоднозначными: до 2013 года у Евросоюза наблюдался негативный торговый баланс с другими странами, но уже к декабрю 2015 года сальдо торгового баланса достигло рекордных 20,7 млрд евро. Безработица в Евросоюзе снизилась до отметки 8,9%, что является лучшим показателем с мая 2009 года. Захочет ли в Евросоюз при данных обстоятельствах сократить экспорт, увеличить импорт из Китая и вместе с этим увеличить уровень безработицы? Ответ на этот вопрос лежит в области политических решений и напрямую зависит от реализации США планов Трансатлантического партнерства, или проще говоря, зависит от итога противостояния Китая и США в битве за европейский рынок.
Фактор внешнего долга
Не последнюю роль в решении девальвировать юань и последствиях этого решения может сыграть объем внешнего долга Китая. Согласно данным SAFE, официальный внешний долг КНР на конец 2015 года составил 1,41 трлн долл, что на 547 млрд долл выше уровня 2013 года. 80% долга, 1,12 трлн долл, номинировано в долларах США и подвержено валютному риску, или увеличению размера долга из-за курсовой разницы. В случае девальвации юаня, долг, выраженный в юанях, возрастет. Несмотря на то, что официальный внешний долг Китая относительно невысокий и составляет около 10% ВВП, однако динамика его роста, составившая 360% с 2008 года, вызывает опасения. Девальвация юаня также негативно отразится на китайских корпорациях, которые заимствовали капитал на иностранных рынках в форме кредита или облигаций.
Девальвация юаня, без всякого сомнения, вызовет каскад девальваций валют стран Азии, которые попытаются сдержать волнообразный рост китайского экспорта - все это может иметь далеко идущие, в том числе и внешнеполитические последствия, и отразиться на сложной ситуации в Юго-Восточной Азии и Ближнем Востоке, где Китай конкурирует с экспортерами Индии и Японии. За валютными войнами могут последовать и торговые, а за ними и настоящие конфликты в зонах соприкосновения интересов торгово-промышленного капитала ведущих игроков Азии, а также резкий рост потоков контрабанды, каналами для которой могут стать опорные точки Китая в различных регионах мира - вновь создающиеся порты и военно-морские базы - в Пакистане, в Восточной Африке, Австралии, Северной Америке. Девальвационное лобби в политике Китая понимает такой очевидный вариант развития ситуации и возможность разного рода внеэкономических мер по сдерживанию китайского экспорта, в том числе и через заградительные пошлины, и введения различного рода эмбарго.
Данила Симаходский
