Совет директоров Банка России на заседании в пятницу принял решение снизить ключевую ставку с 8% до 7,5%.

В отличие от июльского понижения сразу на 150 базисных пунктов, в этот раз шаг регулятора не был сюрпризом для рынка. Именно снижение на 50 б.п. было базовым вариантом прогнозов. В целом ожидания аналитиков относительно снижения ключевой ставки варьировались в диапазоне от 25 до 100 б.п. При этом после публикации регулятором 14 сентября данных о подросших инфляционных ожиданиях некоторые аналитики поменяли прогнозы относительно шага снижения ставки в меньшую сторону.

Впрочем, рутинным сентябрьский совет по ставке никак не назовешь. Во-первых, как выяснилось на пресс-конференции, смягчения политики вообще могло не быть: в качестве одного из вариантов совет рассматривал неизменность ставки. А выбрав самый широкий шаг из трех, находившихся "на столе" (там также было снижение на 25 б.п.), ЦБ традиционное уравнение "мягкое решение - жесткий сигнал" решил радикальным способом.

По итогам июльского снижения на 1,5 п.п. сигнал ЦБ о будущей направленности ДКП звучал так: "Банк России будет оценивать целесообразность снижения ключевой ставки во втором полугодии 2022 года". В новом заявлении ЦБ сигнала не оказалось вовсе. В "сигнальном" абзаце осталась только базовая фраза "Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков". Содержательной же части в этом абзаце на сей раз нет. ЦБ делает так не впервые, даже в этом году "бессигнальный" вариант уже был - правда, по итогам внепланового заседания 28 февраля с экстренным повышением ставки до 20%, когда сигнал был явно неуместен. Но все же такой вариант коммуникации является для регулятора нестандартным.

Это шестое подряд снижение ставки. В конце февраля, реагируя на риски финансовой стабильности в связи с введением жестких антироссийских санкций, ЦБ поднял ставку сразу до 20%. Затем, на фоне постепенного угасания инфляционного импульса и укрепления рубля, который в условиях введенных мер капитального контроля отыгрывал возникший перекос в структуре внешнеторгового баланса, ЦБ трижды снижал ставку с "экстренного" уровня шагами в 3 процентных пункта (до 17%, 14% и 11%), а в июне и июле - по 1,5 пункта (до 9,5% и до 8%).

Но на этом свое стремительное снижение центробанковский "голубь", вполне возможно, закончил. Отсутствие сигнала в заявлении – не просто желание развязать себе руки и не ограничивать дальнейшее смягчение политики временными рамками, следует из слов Эльвиры Набиуллиной.

"Полагаем, что пространство для дальнейшего снижения ключевой ставки сузилось", - сказала она в предваряющем пресс-конференцию заявлении. "Цикл снижения ставки, скорее всего, близок к завершению", - заявила Набиуллина.

"Мы убрали направленный сигнал, то есть мы оставляем за собой возможность при необходимости давать более направленные сигналы. Но действительно, так как мы близки к завершению цикла снижения, допускаем, что следующим шагом кроме сохранения ставки может быть и повышение. Но при этом не исключаем и снижения. Мы сейчас действительно на такой стадии, где все зависит от внешних и внутренних факторов и от того, как будут материализовываться проинфляционные и дезинфляционные риски", - сказала глава ЦБ.

Снизив ставку до 7,5%, ЦБ заявил, что ДКП находится в нейтральной зоне.

Банк России по-прежнему оценивает долгосрочную реальную нейтральную процентную ставку в 1-2%, что при инфляции в 4% соответствует номинальной нейтральной ставке в 5-6%, отмечал регулятор в августе в проекте Основных направлений ДКП на 2023-2025 годы. Однако оценка краткосрочной нейтральной ставки из-за более высокого уровня инфляции выше оценки долгосрочной ставки, заявила Набиуллина.

"Учитывая, что прогноз инфляции на следующий год превышает целевой уровень, мы оцениваем диапазон краткосрочной нейтральной ставки выше диапазона долгосрочной, которая составит 5-6%", - сказала глава ЦБ.

Банк России прогнозирует инфляцию в 2023 году на уровне 5-7%, ждет ее возвращения к цели в 4% в 2024 году.

"Появляется много признаков того, что текущее инфляционное давление перестает снижаться. В этих условиях мы считаем целесообразным оставаться в зоне нейтральной политики", - подчеркнула председатель Банка России.

ЦБ на фоне резкого изменения динамики инфляции в этом году пришлось отступать от своей стандартной практики. В июне, несмотря на то, что заседание не являлось опорным, Банк России опубликовал новый прогноз по инфляции – диапазон 14-17% вместо 18-23% (в апреле). В июльском заявлении по итогам опорного заседания прогноз был скорректирован опять – до 12-15%. В этот раз, хотя заседание и не было опорным, последовало новое обновление прогноза - теперь это диапазон в 11-13%.

ЦБ пока затрудняется оценить, может ли оказаться инфляция по итогам 2022 года ближе к нижней границе нового диапазона. "Что касается оценки инфляции в 11-13%, в этом диапазоне, сейчас не можем сказать, где она более вероятна. В целом, в диапазоне", - отметила Набиуллина.

Ранее президент Владимир Путин заявил, что инфляция в России по итогам 2022 года составит около 12%.

Годовая инфляция в России временно может уйти ниже таргета в 4%, произойти это может в марте-апреле 2023 года из-за высокой базы 2022 года, сообщила Набиуллина. По ее словам, "годовая инфляция замедляется, но в дальнейшем действия дезинфляционных факторов будет ослабевать".

"Мы не исключаем, что годовая инфляция в I полугодии 2023 года временно опустится ниже цели (4%- ИФ) из-за эффекта высокой базы", - предупредила глава ЦБ, пояснив, что речь идет о марте-апреле - месяцах, когда был скачок цен в 2022 году.

Ситуация в экономике тоже складывается лучше ожиданий. "Внешние условия для российской экономики остаются сложными и значительно ограничивают экономическую деятельность. Вместе с тем данные по ВВП за II квартал и оперативные индикаторы указывают на то, что динамика деловой активности складывается лучше, чем Банк России предполагал в июле", - говорится в пресс-релизе ЦБ.

Снижение ВВП в 2022 году будет ближе к 4% в действующем интервальном прогнозе (4-6%), отметил Банк России. При этом, с высокой вероятностью, на опорном заседании совета директоров ЦБ в октябре прогноз по динамике ВВП на 2022 год будет улучшен. "Мы учтем все тенденции в обновленном прогнозе, который представим в октябре. С высокой вероятностью, прогноз по ВВП на этот год будет улучшен", - заявила председатель Банка России.

ЦБ явно озабочен повышенными инфляционными ожиданиями и более низким потенциалом экономики (т.е. спад ВВП может слабее тормозить инфляцию), динамичным восстановлением кредитования, сохранением внешних рисков (санкции, глобальная рецессия и курсовая волатильность), отдельно отмечая бюджетную неопределенность - рост дефицита бюджета может потребовать более жесткой политики для возвращения инфляции к 4%", отмечает в своем комментарии директор по инвестициям компании "Локо-Инвест" Дмитрий Полевой.

"В отличие от многих регуляторов, больше реагирующих на текущие цифры, ЦБ не забывает смотреть в будущее на риски во втором полугодии 2022 года - 2023 году, соответствующим образом подстраивая политику. Как мы и отмечали, рост инфляционных ожиданий делает политику "мягче", поэтому и сигнал отсутствует. Далее действия ЦБ будут корректироваться в зависимости от изменения инфляционных ожиданий, динамики кредитования и, особенно, параметров трехлетнего бюджета на 2023-2025 годы", - пишет эксперт.

По его мнению, возможно снижение ключевой ставки до 7% к концу года; более значительное смягчение денежно-кредитной политики может произойти лишь при улучшении баланса рисков в глазах ЦБ и снижении инфляционных ожиданий. "Стоит помнить, что настроения ЦБ могут довольно быстро меняться", - подчеркивает Полевой.

"Впервые с февраля ЦБ замедлил шаг снижения ставки до 50 базисных пунктов. Дело в том, что инфляционные риски остаются высокими (инфляционные ожидания населения в последние месяцы повысились), а денежно-кредитные условия стали нейтральными. Если ранее ЦБ отмечал преобладание дезинфляционных рисков на краткосрочном горизонте, то сейчас, по мнению регулятора, дезинфляционные и проинфляционные риски сбалансированы, что также говорит в пользу более осторожного снижения ставки. На этом фоне Банк России также скорректировал свой основной сигнал, убрав фразу про оценку целесообразности дальнейшего снижения", - говорится в комментарии старшего стратега по долговому рынку SberCIB Investment Research Игоря Рапохина.

К концу года эксперт ожидает снижения ключевой ставки до уровня 6,5%.

Как отмечает главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев, Банк России ужесточил сигнал о будущих действиях и сделал его нейтральным - "будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели" вместо "будет оценивать целесообразность снижения ключевой ставки во втором полугодии". По его мнению, годовая инфляция продолжит замедляться в ближайшие месяцы и к концу года может оказаться ближе к нижней границе прогнозного диапазона ЦБ в 11-13%. Согласно прогнозу Васильева, Банк России на следующем заседании, 28 октября, может снизить ключевую ставку ещё на 25 базисных пунктов, до 7,25%. Базовый сценарий Совкомбанка предполагает, что к концу года ключевая ставка снизится до 7% по мере замедления инфляции. В рисковом сценарии в случае нового витка инфляции осенью Банк России может приостановить цикл смягчения монетарной политики, а ключевая ставка может остаться на уровне 7,5% до конца года.

"Мы не можем исключать того, что ЦБ вскоре возьмет паузу в цикле снижения ставок из-за возможного разгона инфляции. Однако если мы не увидим сильных бюджетных стимулов, а спрос будет оставаться слабым, то регулятор продолжит мягкие шаги по снижению ставки на уровне 25 базисных пунктов. Таким образом, наш базовый сценарий - шаг в пределах 0-25 базисных пунктов в октябре", - говорится в обзоре старшего экономиста BCS Global Markets Натальи Лавровой.

"Полагаем, что сегодняшний пресс-релиз ЦБ и выступление Эльвиры Набиуллиной сократили вероятность еще одного снижения ставки до конца года практически до минимума (если такое решение и возможно, то шаг снижения ограничен 25 базисными пунктами). Возможность дальнейшего снижения будет в значительной мере определяться динамикой инфляционных ожиданий и темпами роста бюджетных расходов", - пишет в своем комментарии начальник отдела анализа банков и денежного рынка компании "Велес Капитал" Юрий Кравченко. Наиболее вероятным сценарием на ближайших заседаниях, по его мнению, представляется пауза в политике смягчения ЦБ. "Вероятность постепенного перехода к повышению ставки ощутимо повысилась после сегодняшних комментариев ЦБ, однако пока такой сценарий мы все же не видим раньше следующего года", - отмечает Кравченко.

Как считает главный экономист "Инвестиционного банка Синара" Сергей Коныгин, рынкам следует готовиться к повышению ключевой ставки в начале 2023 года.

"Снизив ставку на 50 базисных пунктов (самый малый шаг с начала года), регулятор не оставил сигнала о ставке в пресс-релизе. На пресс-конференции председатель ЦБ РФ Эльвира Набиуллина заявила, что оценивает текущую денежно-кредитную политику как нейтральную, при этом пространство для дальнейшего снижения ключевой ставки уменьшилось. Мы расцениваем это заявление как свидетельство того, что цикл смягчения близок к завершению. Более того, в начале 2023 года Банк России может пойти на ужесточение политики после принятия нового бюджета. Как отмечается в пресс-релизе, в случае дальнейшего увеличения дефицита может потребоваться более жесткая денежно-кредитная политика, чтобы вернуть инфляцию к целевому уровню в 2024 году", - пишет эксперт.

Совет директоров Банка России 16 сентября 2022 года принял решение снизить ключевую ставку на 50 б.п., до 7,50% годовых. Текущие темпы прироста потребительских цен остаются низкими, способствуя дальнейшему замедлению годовой инфляции. Это связано как с влиянием набора разовых факторов, так и со сдержанным потребительским спросом. Динамика деловой активности складывается лучше, чем Банк России предполагал в июле. Однако внешние условия для российской экономики остаются сложными и по-прежнему значительно ограничивают экономическую деятельность. На повышенном уровне остаются инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий.

Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. По прогнозу Банка России, годовая инфляция составит 11,0-13,0% в 2022 году, а с учетом проводимой денежно-кредитной политики снизится до 5,0-7,0% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.

Динамика инфляции. Текущие темпы прироста потребительских цен остаются низкими, способствуя дальнейшему замедлению годовой инфляции. В августе годовая инфляция снизилась до 14,3% (после 15,1% в июле) и, по оценкам на 9 сентября, уменьшилась до 14,1%.

Снижение общего показателя инфляции во многом произошло за счет продолжающейся коррекции цен на товары и услуги после их резкого роста в марте. Этому способствовали динамика обменного курса рубля и в целом сдержанная динамика потребительского спроса. Дополнительным дезинфляционным фактором стало расширение предложения на отдельных товарных рынках в условиях сохраняющихся внешних и внутренних ограничений на экспорт. В то же время в августе снижение общего индекса потребительских цен в месячном сезонно сглаженном выражении замедлилось, а показатель базовой инфляции несколько вырос.

Инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий остаются на повышенном уровне. Инфляционные ожидания профессиональных аналитиков на среднесрочную перспективу заякорены вблизи 4%.

С учетом складывающихся тенденций в динамике потребительских цен Банк России прогнозирует, что к концу 2022 года годовая инфляция снизится до 11,0-13,0%. Снижение годовой инфляции продолжится в том числе под влиянием эффекта базы, несмотря на ожидаемое дальнейшее увеличение текущих темпов прироста цен. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 5,0-7,0% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.

Денежно-кредитные условия продолжили смягчаться и, по оценкам Банка России, стали в целом нейтральными. Вслед за снижением в июле ключевой ставки уменьшились доходности кратко- и среднесрочных ОФЗ. Доходности долгосрочных ОФЗ существенно не изменились. Произошло дополнительное снижение кредитных и депозитных ставок, особенно краткосрочных.

Несмотря на уже произошедшее снижение депозитных ставок, в целом продолжался приток средств населения в кредитные организации. Происходил приток средств домашних хозяйств на долгосрочные рублевые депозиты и текущие счета и отток с краткосрочных рублевых депозитов. Это отражает нормализацию структуры банковских сбережений населения.

Ускорился рост корпоративного кредитования. Восстанавливалось необеспеченное потребительское кредитование, а в ипотечном сегменте наблюдался существенный рост. Поддержку кредитной активности оказывали как правительственные программы льготного кредитования, так и произошедшее в апреле - июле снижение ключевой ставки.

Экономическая активность. Внешние условия для российской экономики остаются сложными и значительно ограничивают экономическую деятельность. Вместе с тем данные по ВВП за II квартал и оперативные индикаторы указывают на то, что динамика деловой активности складывается лучше, чем Банк России предполагал в июле. При этом сохраняется выраженная неоднородность тенденций в отраслевом и региональном разрезах.

Негативное влияние на экономическую активность оказывают факторы как спроса, так и предложения. Согласно данным опросов, значительная доля предприятий по-прежнему испытывает затруднения в производстве и логистике. Однако их деловые настроения продолжают улучшаться по мере диверсификации поставщиков готовой продукции, сырья и комплектующих, а также рынков сбыта. Все более широкий круг предприятий подстраивается к работе в новых условиях.

Потребительская активность, несмотря на некоторое восстановление, остается сдержанной. Это связано с произошедшим снижением реальных доходов населения при одновременном сохранении склонности домашних хозяйств к сбережению. Последнее, в частности, объясняется не только общей экономической неопределенностью, но также и сократившимся предложением отдельных категорий товаров и услуг. Вместе с тем ограничения на стороне предложения на потребительских рынках несколько ослабли в связи с постепенным восстановлением потребительского импорта и процессами импортозамещения.

Ситуация на рынке труда в целом остается стабильной. Хотя число вакансий со стороны работодателей снизилось, уровень безработицы находится вблизи исторических минимумов. Адаптация рынка труда к изменившимся условиям во многом происходит через механизм неполной занятости и подстройку реальных заработных плат.

По оценке Банка России, с учетом складывающейся ситуации в российской и мировой экономике снижение ВВП по итогам 2022 года может сложиться ближе к верхней границе июльского прогнозного диапазона (-6,0)-(-4,0)%.

Инфляционные риски. На краткосрочном горизонте проинфляционные и дезинфляционные риски сбалансированы. На среднесрочном горизонте по-прежнему преобладают проинфляционные риски.

Риски для базового сценария в значительной мере связаны с волатильностью обменного курса рубля, отражающей изменения внешнеторговых потоков, а также с динамикой инфляционных ожиданий.

Дезинфляционное влияние на краткосрочном горизонте может оказать высокая склонность населения к сбережению в условиях общей экономической неопределенности, длительности привыкания к новой структуре предложения на потребительских рынках, а также ожиданий дальнейшего снижения цен на фоне произошедшего с начала года укрепления рубля. При этом эффект переноса последнего в цены может иметь более протяженный во времени характер. Дополнительным дезинфляционным фактором может стать хороший урожай сельскохозяйственной продукции 2022 года. Более выраженные дезинфляционные эффекты может иметь и рост предложения на внутреннем рынке товаров, в отношении которых действуют экспортные ограничения.

Источником краткосрочных проинфляционных рисков являются высокие и незаякоренные инфляционные ожидания, особенно чувствительные к курсовым колебаниям, а также ускорение потребительского кредитования. Рост потребительского кредитования может усиливаться смягчением неценовых требований банков к заемщикам и снижением премий за риск в процентных ставках. Эти факторы могут в совокупности привести к опережающему росту потребительского спроса по сравнению с возможностями расширения выпуска.

Существенные проинфляционные риски может создать и дальнейшее усиление внешних торговых и финансовых ограничений. Они способны привести к большему, чем ожидается в базовом сценарии, снижению потенциала российской экономики. Ограничения на стороне предложения могут, в частности, увеличиться из-за проблем с поставками оборудования, медленного восполнения запасов готовой продукции, сырья и комплектующих в случае усиления негативных тенденций в динамике импорта. В свою очередь реализация растущих рисков глобальной рецессии может дополнительно ослабить внешний спрос на товары российского экспорта и, как следствие, привести к ослаблению рубля.

Динамика экономики и инфляции в значительной мере зависит от решений, принимаемых в области бюджетной политики. Банк России исходит из уже принятых решений по среднесрочной траектории расходов федерального бюджета и бюджетной системы в целом. В случае дополнительного расширения бюджетного дефицита может потребоваться более жесткая денежно-кредитная политика для возвращения инфляции к цели в 2024 году и ее поддержания вблизи 4% в дальнейшем.

Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков.

Следующее заседание Совета директоров Банка России, на котором будет рассматриваться вопрос об уровне ключевой ставки, запланировано на 28 октября 2022 года. Время публикации пресс-релиза о решении Совета директоров Банка России и среднесрочного прогноза - 13:30 по московскому времени.